Научное направление «Макроэкономика и финансы» Института Гайдара представило исследование, посвященное анализу взаимодействия денежно-кредитной и бюджетно-налоговой политики в России в условиях макроэкономической нестабильности последних лет.
Макроэкономические условия в России на протяжении последних четырех лет во многих смыслах были исключительными. Темпы экономического роста после спада 2022 года оставались сравнительно высокими. Одновременно с этим значительно выросла инфляция, на что Банк России ответил высокими ставками. Сложилась ситуация, когда бюджетная политика была стимулирующей, а Центральный банк последовательно предпринимал меры по охлаждению экономики. При этом высокие ставки делают финансирование дефицита бюджета и кредитование экономических агентов дорогим, а инфляция остается на высоком уровне несмотря на жесткую политику ЦБ. Можно ли было избежать этого? Имело ли место нарушение координации действий между Минфином России и Банком России? Мог ли регулятор удержать инфляцию под контролем?
Ускорение инфляции последних лет имеет множество причин, включая эффект санкций, повышающих издержки импорта конечных товаров и комплектующих, а также снижающих валютную выручку. Значительный вклад в рост цен внесло также увеличение бюджетных расходов, которые в 2022–2024 гг. росли среднегодовым темпом 16%. Если раньше бюджет тратил больше в периоды спада и ограничивал расходы, когда экономка возвращалась к росту, то в 2023–2024 гг., несмотря на рекордно низкую безработицу и высокие темпы роста выпуска (более 4%), рост бюджетных расходов опережал рост доходов, в результате чего увеличивался как дефицит, так и доля госрасходов в ВВП. Эта бюджетная экспансия создала сильный стимулирующий эффект на совокупный спрос, что привело экономику в состояния перегрева, для которого характерны высокая инфляция и низкая безработица. Российский опыт последних лет показал, что возможности центрального банка по охлаждению совокупного спроса в описанных условиях существенно ограничены.
Мы приходим к выводу, что Банк России имел ограниченные возможности предотвратить инфляционный шок или существенно его смягчить по двум причинам. Во-первых, для этого необходимо было начать цикл ужесточения политики значительно раньше июля 2023 года. Однако макроэкономические данные, доступные в первом полугодии 2023 года, включая данные о динамике инфляции, давали противоречивую картину и не указывали явно на наличие признаков надвигающейся новой инфляционной волны. Поскольку решения о ключевой ставке оказывают влияние на инфляцию с лагом, возможности своевременно и эффективно охладить спрос у денежных властей практически не было. Во-вторых, уровень ставок, необходимый для стабилизации ценовой динамики, был настолько высок, что с заметной вероятностью мог спровоцировать разворачивание масштабного кризиса ликвидности с угрозой потери финансовой стабильности и устойчивости банковского сектора, а также вызвать каскад банкротств предприятий реального сектора с разрывом производственных цепочек и риском быстрого сползания экономики в рецессию. В данных обстоятельствах руководство Банка России приняло решение реализовать сценарий мягкой посадки, ценой временного ускорения потребительской инфляции.
Таким образом, говорить о нарушении координации бюджетных и монетарных властей в данном случае было бы неверным. Структурная перестройка российской экономики сопровождалась ростом цен и увеличением экономической активности, а роль ЦБ РФ состояла в том, чтобы сдержать этот рост и не допустить формирования критических дисбалансов. Сложившиеся условия внешнего санкционного давления, вызвавшие проблемы с совокупным предложением и необходимость бюджетной поддержки экономики, затруднили для ЦБ РФ задачу поддержания ценовой стабильности, вследствие чего он был вынужден поднять ставки на чрезвычайно высокий уровень. По мере приближения экономики к траектории сбалансированного развития бюджетная и монетарная политики также нормализуются.